Japonska zvezda 2015?

Lani je z izvolitvijo Abeja prišlo do preloma v ekonomski politiki. Centralna banka je postala zelo stimulativna, cilj je po letih deflacije dvigniti inflacijo na dva odstotka, nižja vrednost jena pa naj bi skupaj z drugimi ukrepi dala zagon izvozno usmerjenemu gospodarstvu. Pričakovanja gospodarske rasti za letos so sicer še vedno konservativna, med enim in dvema odstotkoma, pri čemer višjo številko omenjajo le veliki optimisti. Japonska se spopada z demografsko krizo, saj starajoče se prebivalstvo vse manj troši in vse bolj varčuje. A to po drugi strani ustvarja priložnost, saj je v nasprotju z večino drugih držav ogromen japonski dolg le dolg do njenih državljanov. Več kot 90 odstotkov vseh japonskih obveznic pokupijo japonski institucionalni vlagatelji, predvsem pokojninski skladi. Zato so konec lanskega leta tudi sprostili investicijsko politiko največjega pokojninskega sklada, ki upravlja več kot 1100 milijard dolarjev, in podvojili del naložb, namenjenih za domače in tuje delnice. To bo predstavljalo pomemben generator rasti japonskih delnic v 2015. Dodatno spodbudo dajejo tudi nizke cene energentov in surovin, saj Japonska večino teh uvozi, tako da trenutni nivoji močno povečujejo konkurenčnost japonskih podjetij. Največjo nevarnost sicer predstavlja ohlajanje kitajskega gospodarstva, ki je največji japonski izvozni trg, a verjamem, da bo pristanek na Kitajskem mehak.

V letu 2015 se med vsemi regijami pričakuje najvišjo rast dobičkov ravno na Japonskem. Japonske neto profitne marže so z nekaj več kot petimi odstotki bistveno nižje kot v Evropi in skoraj še enkrat nižje kot v ZDA, kjer v povprečju znašajo okoli 10 odstotkov. Nižja vrednost jena in močan padec cen surovin bosta močno vplivala na rast marž ter s tem na dobičkonosnost japonskih podjetij. Če v sliko dodamo še vrednotenja, ki so z vrednostjo kazalnika P/E okoli 15 najnižja med razvitimi trgi, lahko zaključimo, da je oder za japonsko presenečenje v 2015 pripravljen. Prestrukturiranje japonskih podjetij je po poku balona z začetka 90. let končano, zadolženost pa najnižja v zadnjih 20 letih. Podjetja se vse bolj tudi internacionalizirajo, saj so ugotovila, da morajo prevzemati v tujini, če želijo rasti. Rast pa je prelomna točka, ki privablja vlagatelje.

Aleš Lokar, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja upravljanja

Brazilija zaradi boja proti inflaciji znova v recesijo?

V današnjem času, ko domala vse večje centralne banke, z izjemo ameriške, v želji po spodbujanju gospodarske rasti pripravljajo oziroma že izvajajo ohlapno monetarno politiko, lahko ukrep brazilske centralne banke označimo kot zelo pogumno dejanje. Nasprotno od pozitivnih učinkov, ki jih ima restriktivna denarna politika v boju proti inflaciji, je njen učinek na gospodarsko aktivnost v državi vse prej kot spodbuden. Dvig obrestnih mer dodatno upočasni kreditno aktivnost, danes nujno komponento gospodarske rasti. še posebej lahko ti negativni učinki pridejo do izraza v primeru, ko je gospodarska aktivnost v državi že pred izvajanjem tovrstne politike šibka. V ekonomiji obdobje upočasnjevanja gospodarske rasti in naraščajoče inflacije imenujemo stagflacija. Zaradi kombinacije dveh nezaželenih ekonomskih pojavov je odpravljanje stagflacije velik izziv za politiko. Ukrepi za odpravo inflacije oziroma spodbujanje gospodarske rasti si pravzaprav nasprotujejo, okrevanje pa je v tem primeru lahko zelo dolgotrajno. Brazilska vlada se je odločila za politično bolj nepriljubljeno različico in na prvo mesto prioritet postavila boj zoper inflacijo. Za to je pripravljena plačati ceno (še) nižje gospodarske rasti, kar bo med prebivalstvom zagotovo povzročilo veliko mero nejevolje. Glede na to, da je mandat nastopil šele oktobra lani in je do naslednjih volitev še kar nekaj časa, je ta del »vladavine« zagotovo najprimernejši za izvajanje med ljudstvom neprimernih ukrepov.

Kaže, da brazilski centralni banki (in tudi vladi) vsaj trenutno strategija uspeva, saj se je od začetka ukrepov do danes inflacija nekoliko znižala, vendar pa še vedno vztraja pri visokih 6,4 odstotka na letni ravni. Žal so se negativni učinki višjih obrestnih mer že začeli kazati na domači potrošnji, še posebno na prodaji na drobno, ki se je začela nekoliko upočasnjevati. Veliko bo odvisno od naslednje objave gospodarske rasti, saj bo v primeru rdečih številk Brazilija zdrsnila v tehnično recesijo (dve zaporedni četrtletji negativne gospodarske rasti), kar bi lahko privedlo (kot smo v Braziliji pod vodstvom gospe Rousseff že velikokrat videli) do spremembe denarne politike.

Sašo šmigić, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja analiz

Protesti in peticije podjetjem znižujejo ceno

Tečaji na Ljubljanski borzi v zadnjih dneh in tednih nihajo v odvisnosti od medijskih poročanj, ki povzemajo izjave politikov glede nadaljevanja privatizacije. V tem tednu je moral predsednik vlade Cerar kar trikrat ob različnih priložnostih zagotavljati, da se bo vlada kljub nasprotovanju koalicijske SD držala danih zavez in nadaljevala prodajo podjetij s seznama, ki je bil potrjen v parlamentu.

Največ kopij se seveda lomi okoli prodaje Telekoma Slovenije, ki je praktično edina družba s seznama, ki je zares nekaj vredna in kjer država pri upravljanju drži v rokah škarje in platno. Zaradi močnega denarnega toka pa je bilo doslej podjetje plen različnih interesnih skupin, ki se na vse pretege borijo za ohranitev pridobljenih koristi. Peticije proti razprodaji državnega premoženja in napovedane proteste je tako treba gledati predvsem v luči poskusov ohranjanja starih rent, ki bodo z novimi lastniki, upajmo prekinjene. Da je prodaja Telekoma nujna, kažejo tudi dogajanja pri konkurenci. Nekdaj finančno šibak Tušmobil je pred meseci kupila ena izmed globalno najmočnejših investicijskih skupin KKR, T2 že nekaj časa kupuje Simobil, ta pa je prek avstrijskega lastnika Telekom Avstrije prav tako pred meseci prišel v roke drugega najbogatejšega Zemljana, Carlosa Slima. Telekom Slovenije tako dobiva konkurenco, ki je na svetovni ravni veliko močnejša od njega in bo v prihodnosti z veliko verjetnostjo začel izgubljati tržni delež. Spomnimo, kaj se je zgodilo ob prodajanju Mercatorja, koliko bi lahko lastniki (banke in mali delničarji) zanj iztržili pred leti in koliko so iztržili ob zaključku. Izjave predsednika koalicijske SD Dejana Židana in drugih politikov o ustavitvi postopkov prodaje Telekoma, napovedani protesti in peticije znižujejo potencialno ceno, ki jo bodo v naslednjih tednih ponujali morebitni kupci. 

Grega Meden, samostojni upravitelj

Nadnaravno

Evropske zvezde so se v četrtek, 22. januarja, postavile v pozicijo, ki je Evropski centralni banki (ECB) omogočila začetek nečesa novega, sicer še nedavno osovraženega in zaničevanega. Guverner ECB Mario Draghi je na novinarski konferenci, ki jo bodo po novem sklicali vsakih šest tednov, sporočil, da bo od sredine marca naprej in vsaj do septembra 2016 »sistem centralnih bank« kupoval 60 milijard evrov na mesec.

Za Slovenijo to pomeni, da bo mesečno iz prostega obtoka izdanih slovenskih obveznic odkupljenih slabih 300 milijonov evrov. Večji del v višini 80 odstotkov naj bi kupila Banka Slovenije, preostal del pa ECB. Omenjeno si je vredno zapomniti, saj bo skoraj zagotovo nekje v prihodnosti spet prišlo v ospredje. Da pa bi pomirili vse špekulante, pa je ECB ohranila progam »OMT« – program pomoči državam v stiski, ki temelji na prevzemanju vsega tveganja s strani ECB.

Ta ukrep je bil potreben že vsaj od marca lani. Že novembra je kazalo, da bo izglasovan soglasno. Kljub temu je bilo v zadnjih dveh mesecih znotraj evropske politike veliko bojev. Vse to se kaže z nadpovprečnim številom »delovnih« dokumentov, ki so prišli v novinarske roke, in preštevilni govori evropskih voditeljev na temo kvantitativnega popuščanja in neodvisnosti centralne banke. še celo evropsko ustavno sodišče je dalo centralni banki svobodo pri odločanju.

Z nastopom novega velikega kupca na trgu evropskih obveznic se je povpraševanje ob dokaj omejeni ponudbi zelo povečalo. ECB bo lahko kupovala do 25 odstotkov posamezne izdaje in do 33 odstotkov celotnega dolga. S tem bo tudi delila breme s preostalimi investitorji v primeru bankrota. Hkrati pa bo povečano povpraševanje povzročilo rast cen obveznic in posledično nižanjem zahtevanih donosov.

ECB je s tem ukrepom sprostila potencial za gospodarsko okrevanje. Sedaj bodo imele države članice evrskega območja idealno priložnost za preoblikovanje svojega gospodarstva v prožnejše. V nasprotnem primeru bodo problemi po koncu nadnaravnega okolja podobni padcu kojota, ki lovi »cestnega tekača« in v žaru dobre večerje skoči s pečine.

Primož Cencelj, CFA, samostojni upravitelj

Zdravstvo v letu 2015

Nekatera podjetja tako kotirajo precej nad desetletnimi povprečji in so že na nivoju »dragih« kazalnikov. Vseeno lahko najdemo tudi vrednotenja, ki podpirajo poslovanje in napovedi podjetij. To so predvsem megakorporacije, kot so Merck, Pfizer in Johnson&Johnson. Po zadnjih turbulencah na švicarskem trgu je treba biti bolj pazljiv tudi pri Novartisu in Rochu, ki pa sta kljub temu dolgoročno zanimivi naložbi. Vsa farmacevtska podjetja so še vedno v odličnih tržnih razmerah. Na eni strani sveta najdemo trend staranja prebivalstva, na drugi strani pa visoko rast BDP. Demografija je trend, ki traja desetletja in je zelo predvidljiv. Starejše prebivalstvo pomeni večje izdatke, ki jih posameznik nameni za zdravje. Nizka razvitost države, kjer imajo visoko gospodarsko rast (predvsem Indija in Kitajska), pa pomeni, da se povečujejo tako državni kot tudi zasebni izdatki za zdravstvo. Podlago za to trditev najdemo v preostalih državah, ki so šle v svoji zgodovini skozi podobno fazo razvoja.

Izredno pazljivo je treba spremljati sektor biotehnologije. Ta je je bil lani izredno vroč že šesto leto zapored. Podjetja so dosegla tudi letne donose v višini 50 odstotkov in več. Visoko rast je spremljala tudi višja prevzemna aktivnost in tečaji so se vzpenjali vse leto. Vrednotenja posameznih podjetij kažejo precenjenost, vseeno pa je trg investitorjem zanimiv. Pri posameznih podjetjih še lahko najdemo zanimivo zgodbo, večina pa kaže na precenjenost.

Svetovna farmacevtska podjetja trenutno žanjejo sadove pravilnih odločitev, ki so jih sprejela v preteklosti. Panoga tudi v letošnjem letu ostaja zanimiva, vseeno pa se je treba zavedati, da tako visoke rasti, kot smo je bili deležni v minulih letih, ni pričakovati. Kljub temu so dividendne donosnosti posameznih podjetij še vedno relativno visoke. Tudi napovedi uprav farmacevtskih podjetij za leto 2015 so optimistične. Če k temu prištejmo še precej bolj stabilno poslovanja kot v nekaterih drugih sektorjih, lahko sklenemo, da zdravstvo ostaja panoga, v katero se splača vlagati, vendar je nujna večja previdnost.

David Zorman, upravitelj

Nižja cena nafte viša BDP

Najhitreje in najmočneje se to odrazi v ZDA. Zaradi manjših izdatkov za energente potrošnikom ostane več denarja za nakupe drugih dobrin, kar ima bistveno večji pozitivni multiplikativni učinek na gospodarstvo. Privatna poraba naj bi se tako v zadnjem četrtletju 2015 zvišala za več kot štiri odstotke in s tem prispevala tri odstotne točke k rasti ameriškega BDP. Podatki za Nemčijo so manj impresivni, a vseeno zelo spodbudni, saj je pričakovana rast zasebne potrošnje okoli 1,5 odstotka za december. Tudi za ostalo EU se počasi kaže, da nižje cene energentov počasi krepijo denarnice potrošnikov in s tem nakupe drugih dobrin. Azija je regija, ki bo imela največ koristi od poceni nafte, saj azijskim državam in gospodinjstvom izdatki za energente odškrnejo največji delež zaslužka.  A učinek se bo močneje poznal šele letos pomladi, je pa možno opaziti porast njihovega izvoza v ZDA zaradi debelejše denarnice ameriških potrošnikov. Manjši del sveta bo sicer zelo veliko izgubil, predvsem Rusija in tudi del Latinske Amerike (Venezuela, Brazilija, Mehika), a skupni učinek na svetovno gospodarsko rast je zelo pozitiven, tako da globalno letos pričakujemo 3,5-odstotno rast svetovnega BDP.

Minulih nekaj let so bili mediji tudi polni novic o stimulativnih ukrepih centralnih bank. Večina teh ukrepov seveda nikoli ni prešla od bank naprej k ljudem in srednje velikim ter majhnim podjetjem. Znižanje cene nafte pa je globalni stimulativni ukrep, ki brez posrednika (razen  recimo v Sloveniji zaradi rastočih trošarin) neposredno preide v denarnice potrošnikov in malega gospodarstva. Padec cene nafte s 100 na 50 dolarjev poveča razpoložljivi dohodek večine prebivalstva za približno 3000 milijard evrov. To je nepredstavljiva številka in več kot večina stimulativnih ukrepov do zdaj. To je pravi stimulativni ukrep, ki ga je čakalo svetovno gospodarstvo in ki se bo dejansko poznal v naših denarnicah. Vse drugo je bila bolj ali manj zgolj predstava za finančne trge.

Stranski produkt padajočih cen je zelo nizka inflacija oziroma celo deflacija, ki res predstavlja majhno grožnjo gospodarstvu zaradi svojega sporočila, a pomembno je, da ta deflacija nastaja ne zaradi krčenja obsega prodaje, ampak zaradi upada cen energentov. Zato teh deflacijskih pritiskov ne smemo jemati tako tragično, saj se po drugi strani krepi zaupanje potrošnikov, kar dviga rast BDP in bo v prihodnjih letih inflacijo spet vrnilo na normalne ravni.

Aleš Lokar, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja upravljanja

Cenovna vojna se nadaljuje

Preporod ameriške naftne industrije, ki smo mu priča v zadnjih letih in ki ga je spodbudil izjemen  napredek v tehniki in tehnologiji, potrebni za izkoriščanje nekonvencionalnih zalog surove nafte in zemeljskega plina, je dobro pretresel globalne naftne trge. Glede na to, da povpraševanje ne sledi rasti ponudbe, se je med proizvajalci vnela prava mala bitka za stranke in se lani sprevrgla v cenovno vojno. Glavno vlogo v tej igri ima naftni kartel Opec, katerega 12 držav članic skupno proizvede več kot 40 odstotkov svetovne količine surove nafte. V drugi polovici lanskega leta so se v kartelu odločili, da kljub upadu povpraševanja ne bodo znižali ravni proizvodnje, zaradi česar je cena tekočega zlata začela strmo padati. Glede na to, da imajo glavne članice kartela bistveno nižje proizvajalne stroške od konkurence, si lahko privoščijo daljše obdobje nizkih cen nafte, pričakujoč, da bodo neugodne tržne razmere del konkurentov prisilile v izstop s trga. Strategija »dumpinga« naj bi bila predvsem usmerjena v ameriške nekonvencionalne proizvajalce, za katere se ocenjuje, da je meja rentabilnosti med 60 in 70 dolarji na sodček. Današnje cene za WTI (52 dolarjev) in brent (56 dolarjev) so že pod to mejo in samo čas bo pokazal, ali bo strategija »stradanja« obrodila sadove za Opec ali ne.

Po zadnjih izjavah iraškega ministra za energetiko nameravajo s to strategijo nadaljevati tudi v 2015. Irak, druga največja članica Opeca, bo nadaljeval lani začeto povečevanje proizvodnje in izvoza nafte. Januarja naj bi izvozili 3,3 milijona sodčkov na dan, kar predstavlja najvišjo vrednost po letu 1980. Večji delež rasti izvoza gre pripisati nedavno sklenjenemu sporazumu z delno avtonomno kurdsko regijo, s čimer se je končal več let trajajoči spor glede pravic do izkoriščanja surove nafte in posledično delitve dobička od naftnih poslov v tej severnoiraški provinci. Sporazum Kurdom sedaj omogoča izvoz največ 550 tisoč sodčkov surove nafte do sredozemskega pristanišča Ceyhan prek naftovoda na iraško-turški meji, ki ga upravlja regionalna vlada Kurdistana.

Cenovna vojna na naftnih trgih se bo zelo verjetno negativno odrazila na cenah delnic energetskih podjetij, kot tudi na makroekonomskem stanju držav, katerih ekonomija temelji primarno na izvozu energentov. Za vse ostale pa nižja cena nafte in posledično vseh drugih energentov ne bi mogla priti ob bolj pravem času. Bravo, Opec!

Sašo šmigić, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja analiz

Leto 2015 bo čas za uresničevanje obljub

Začetek novega leta na Ljubljanski borzi bo krojila domača politika, saj prihaja čas uresničevanja obljub. V drugi polovici januarja bo stekla zaključna faza oddaje zavezujočih ponudb za nakup Telekoma. Mediji so bili decembra polni neuradnih informacij o tem, kateri od ponudnikov sploh še ostaja v zaključnem boju, vendar SDH kot uradni prodajalec državnega deleža špekulacij o tem ni hotel komentirati. Vlagatelji tako pričakujejo, da bosta na koncu ostala vsaj dva resna kupca in da bo Telekom prodan tistemu, ki bo ponudil najvišjo ceno.

Uspešno dokončanje posla bi na Ljubljansko borzo prineslo veliko optimizma, saj bi dodatna likvidnost blagodejno vplivala na cene preostalih delnic. V teh dneh naj bi šli po neuradnih informacijah v koalicijsko usklajevanje tudi strategija upravljanja in klasifikacija državnih naložb. Vlada naj bi tako v celovitem dokumentu določila, katera podjetja so za državo strateška in katera ne. Tudi o tem je bilo v zadnjih tednih v medijih kar nekaj špekulacij, med njimi ta, da bo poleg infrastrukture za državo strateška panoga tudi zavarovalništvo.

Če pustimo ob strani Zavarovalnico Triglav, ki jo bo katerakoli politična opcija zares težko izpustila s svojega interesnega območja, pa moramo tu posebej omeniti Pozavarovalnico Sava. Ob dokapitalizaciji in javni ponudbi delnic Save Re v letu 2013 je namreč država dala jasno zavezo vsem vlagateljem (v dokapitalizaciji so sodelovali tako tuji kot domači vlagatelji), da bo svoj delež prodala najkasneje leta 2016.

Tega se morata zavedati tako finančni minister Dušan Mramor kot tudi predsednik vlade Miro Cerar. Prelomljena obljuba bi namreč povzročila veliko črno piko v domači, predvsem pa tuji mednarodni finančni javnosti in bi lahko še dodatno očrnila kredibilnost Slovenije na mednarodnih kapitalskih trgih. V času, za katerega se pričakuje začetek postopnega dvigovanja obrestnih mer na dolžniških kapitalskih trgih, to vsekakor ne bi bila pametna poteza, da o etiki niti ne izgubljamo besed.


Grega Meden, samostojni upravitelj

Leta 2014 so bile dovoljene sanje …

Če razdelimo celotno ustvarjeno donosnost indeksa, ugotovimo, da je bilo samo okoli 25 odstotka donosa ustvarjenega iz naslova kupona. Preostalih 75 odsotnih točk pa je bilo posledica znižanja zahtevanih donosnosti izdajateljev članic. Referenčna zahtevana donosnost 10-letne nemške obveznice se je znižala z 1,92 odstotka na 0,56 odstotka konec leta. še bolj pa so se odrezale obveznice španije, Italije, Portugalske in Slovenije. Grčija pa je ostala Grčija. V prvem delu leta odlično. V drugem pa je že tradicionalna politična negotovost povsem preplašila investitorje, ki sedaj s kopico dvomov in strahov pričakujejo parlamentarne volitve v začetku 2015. 

Treba pa se je zavedati, da je bilo leto 2014 naduspešno. Da bi v naslednjem letu ponovili donose letošnjega leta, je tudi v teoriji praktično nemogoče. Zato se bo po dolgih 30 letih skoraj neprekinjenega bikovega trga počasi treba zbuditi iz sanj konstantne rasti cen obveznic in s tem napihovanjem celotnega donosa. V najboljšem primeru lahko pričakujemo, da bo letni donos primerljiv kuponskemu. To bi pomenilo letno donosnost okoli 1,2 odstotka.

Je pa življenje v realnosti bolj pisano, kar bi lahko kazalo, da se verjetnost za prihod laboda temnejše barve spet povečuje. Pogled na bazično makroekonomsko sliko v Evropi kaže, da praktično vsi kazalniki dajejo oporo nizkim obrestnim meram. Bi pa aktivacija kakršnega koli velikega monetarnega, fiskalnega ali drugega političnega ukrepa hitro spremenila trenutne zaključke.

Tako bo leto 2015 v znamenju iskanja novega ravnotežja na trgu, saj se kažejo v Evropi prvi znaki aktivacije kvantitativnega popuščanja, investicijskega paketa, povečanje trošenja zaradi nizke cene nafte ter določeni napredki v razreševanju geopolitične negotovosti. Zato bo imela Evropska centralna banka zelo kompleksno delo pri ohranjanju stabilnega obvezniškega trga.

Primož Cencelj, CFA, samostojni upravitelj

So visoke marže ameriških podjetij problem?

Gredo predvsem v smeri teze, da je ta marža nevzdržna in bo v prihodnje padla, za kar obstajata dva scenarija. Prvi scenarij  je padec dobičkov, drugi pa, da bo rast dobičkov zaostajala za rastjo obsega poslovanja. Oba scenarija se dojemata kot slaba za ameriške delniške trge, čeprav je prvi izrazito slabši in se mu pripisuje tudi večja verjetnost. Nivo marž oziroma dobičkonosnosti se uporablja kot dokaz, da je borzni cikel dosegel vrh in da gremo od tu navzdol. A poglejmo malo bolj v drobovje te zgodbe.

Najbolj je k rasti marž od začetka 90. let prispevala rast produktivnosti. V zadnjem času so svoje dodali še nizki stroški obresti in uspešen »slalom« velikih podjetij med različnimi davčnimi sistemi, ki jih podjetja spretno izkoriščajo za zniževanje dejanske davčne stopnje. Pomembna je tudi sprememba vpliva, ki ga ima posamezni sektor na ameriško gospodarstvo. 80 odstotkov vsega prirasta v maržah lahko pripišemo le štirim sektorjem: finančnemu, široki potrošnji, energiji in seveda tehnologiji. Zadnjemu gre pravzaprav levji delež vsega prirasta marž od 90. let dalje, ko se je sektor sploh pojavil v omembe vredni obliki. V letu 2015 bo sicer energetski sektor zaradi padca cen nafte negativno vplival na višino marž.

Ekonomska teorija nas uči, da visoke marže pritegnejo v posel nove igralce, posledično je konkurenca večja in marže padejo. Zanimivo je, da tega v tem ciklu ni. Ko se išče vzroke, zakaj je tako, pridemo do zanimive ugotovitve. Marže so sicer rastle, ne pa tudi donos na vložen kapital. Donos na kapital kljub rekordnim maržam ne dosega rekordne ravni. Vzroke lahko iščemo predvsem v tem, da podjetja investirajo vse več v opremo in vse manj v ljudi, saj je avtomatizacija v podjetjih vse večja, vse več je robotike, programske opreme … To zahteva visoka vlaganja in po drugi strani znižuje donos na vloženi kapital.

Kapitalski trg je torej rasel zaradi rekordnih marž. Tudi to ne drži. Delnice podjetij z nizkimi maržami so od 2009 zrastle v povprečju za 30 odstotkov več od tistih z visokimi maržami. In čeprav je bilo prelitega veliko črnila na to temo, je jasno, da visoka marža še ne pomeni, da take delnice rasejo hitreje od ostalih. Zato so tudi domneve o vrhu borznega cikla zgolj na podlagi visokih marž na zelo trhlih temeljih. Višina marž je po mojem mnenju slab pokazatelj, kam bodo delniški trgi šli v bodoče.

Aleš Lokar, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja upravljanja