Farmacevtska podjetja še naprej pod pritiskom

V naših komentarjih smo na visoka vrednotenja opozarjali že vrsto let. Nato se je proti farmaciji obrnila še Hillary Clinton in negativni pritiski so bili preveliki. Zdelo se je, da je zmaga Trumpa, nekoliko omilila negativni tok. Vendar je Trump prinesel tudi višje obrestne mere, kar pa je za biotehnološka podjetja, ki potrebujejo poceni denar, negativno. Vrednotenja so se resda znižala, vendar rasti poslovanja v prihodnjem letu ni pričakovati. Posamezna podjetja so vseeno postala privlačna, vendar celoten sektor še vedno zaznamujejo negativni trendi. Tudi med najbolj prepoznavnimi farmacevtskimi podjetji so letos nekatera doživela velike padce. švicarski gigant Novartis je letos upadel za približno dvajset odstotkov. Tudi tu so bila vrednotenja preprosto previsoka. Vrednotenja farmacevtskih podjetij so trenutno še vedno nekoliko nad dolgoletnimi povprečji, kar kaže, da je pred nami še eno zahtevno leto. V sektorju pa že najdemo kakšno zanimivo ime, ki ima dobre obete in privlačno vrednotenje. Pri izbiri naložb v prihodnjem obdobju bo treba biti zelo izbirčen. Možnosti za rast sektorja so predvsem na trgih v razvoju. V ZDA ter EU rasti ni pričakovati. Predvsem so vprašljive ZDA. Kaj bo z zdravstvenim sistemom, kako se bo Trump lotil zdravstva? Na srečo so volivci na referendumu zavrnili predlog, da naj država omeji cene zdravil. Zasluga gre predvsem ogromnim sredstvom, več kot 100 milijonov dolarjev, ki so jih farmacevtka podjetja namenila za kampanjo proti.

Vidimo, da farmacevtski sektor vstopa v leto 2017 z nekaj zelo pomembnimi vprašanji. Treba bo spremljati Trumpov vpliv na sektor ter razvoj novih zdravil. Posamezna vrednotenja so že privlačna, celotni sektor kakšne podcenjenosti ne kaže. Prave naložbe pa lahko prinesejo boljše donose kot letos.

David Zorman, upravitelj

Pogled v leto 2017

Po donosu za leto 2016 spet izstopajo ameriške delnice, ki so do letošnjega decembra ustvarile donos skoraj 13 odstotkov (vsi nadaljnji podatki vključujejo tudi dividende in so preračunani v evre), medtem ko je Evropa močno zaostala in je še vedno dobre 3 odstotke nižje kot na začetku leta. V zadnjih dveh letih je ta razkorak med evropskimi in ameriškimi delniškimi trgi dosegel že 19 odstotnih točk. Del razlike gre seveda na račun močne rasti dolarja, a vseeno so razlogi za razliko predvsem v počasnem razreševanju nakopičenih evropskih težav. Nasploh kapitalski trgi kažejo, da je Evropska unija tvorba, ki ne deluje optimalno, a teh težav nam nikakor ne uspe razrešiti in postati učinkovitejši. Če pogledamo recimo donose v zadnjih petih letih (Evropa 70 odstotkov, ZDA 158 odstotkov), desetih letih (EU 32 odstotkov, ZDA 122 odstotkov) in petnajstih letih (EU 48 odstotkov, ZDA 80 odstotkov), ki zajemajo celo dve recesiji oziroma krizi, vidimo, da Evropi nikakor ne uspe izplavati iz neke permanentne krize. Res je sicer, da je večina razlike nastala v zadnjih nekaj letih, a pomembnejše vprašanje je, ali je leto 2017 leto, ko se bo ta razlika začela zapirati. ZDA so izvolile novega predsednika, ki želi nižati davke in zagnati državno potrošnjo in investicije. Koliko tega bo uspelo, bomo še videli, a dejstvo je, da so pričakovanja za ameriški delniški trg bistveno bolj optimistična kot za Evropo. Evropo v letu 2017 čakajo predvsem velike politične preizkušnje (volitve na Nizozemskem maja, junija v Franciji, septembra v Nemčiji), ki prinašajo močnejše nihanje tečajev, po drugi strani pa verjetno zmanjšujejo možnost za odločnejše ukrepanje in s tem se bo nadaljevala letargija na evropskih delniških trgih. Po drugi strani se pojavlja tveganje, da Trumpova nova politika ne bo opravičila močne rasti ameriških delnic v zadnjem mesecu, kar odpira možnost negativnega presenečenja ter padca ameriških delnic.

Zato bo pomemben predvsem individualen nabor posameznih delnic, saj se lahko zgodi, da bomo konec leta 2017 na enakih ali celo nekaj nižjih nivojih kot konec 2016. Dober individualen nabor se zato ponuja kot možnost nadpovprečnega donosa, seveda pa ta strategija nosi s seboj tudi večje tveganje. Tako v Evropi kot ZDA gre nekaterim podjetjem zelo dobro in delujejo v perspektivnih panogah, zato je tu treba iskati priložnost za zaslužek. Glavne favorite vidim v sektorjih financ, diskrecijske potrošnje, IT in deloma energije oziroma materialov. Potrebno pa bo precej živcev in potrpežljivosti, saj lahko v letu 2017 pričakujemo celo višjo nihajnost kot v letu 2016.

Aleš Lokar, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja upravljanja

Cinkarna Celje nova zvezda ljubljanske borze?

Vzrok so letošnji odlični poslovni rezultati, ki prinašajo kar 55 odstotkov višji čisti dobiček kot v primerjalnem obdobju lani. Cinkarna Celje je namreč ena večjih neodvisnih evropskih proizvajalk titanovega dioksida. Ta se kot pigment uporablja v proizvodnji barv, vseh vrst lakov, papirja, v proizvodnji gume, keramike, varilnih elektrod, živilske embalaže, zdravil, zobnih past in še kje.  

Svetovni trg titanovega dioksida je bil v preteklih letih zasičen s ponudbo, spopadal se je tudi z ekološkimi izzivi. Vendar se je v drugem četrtletju zgodil cenovni preobrat, saj so v svetu zaprli več proizvodnih obratov, cena se je spet začela zviševati. To so v Cinkarni očitno s pridom izkoristili in ob proizvodnji, ki je blizu maksimalne izkoriščenosti kapacitet, poslovanje močno izboljšali. Globalni analitiki zdaj panogi napovedujejo razcvet, saj naj bi bilo po mnenju ameriške investicijske banke Goldman Sachs zviševanje cen titanovega dioksida šele na začetku večletnega cikla. Konkurenca Cinkarne Celje je na začetku zadnjega četrtletja spet zvišala cene, podoben ukrep naj bi se spet zgodil na začetku leta 2017.

Cinkarna Celje je še vedno tudi na prodajni listi SDH in samo vprašanje časa je, kdaj se bo znova začel prodajni postopek. Zanimiva je tudi delnice v indeks SBI TOP in začetek trgovanja v kontinuiranem načinu. Zadnji dve spremembi bosta začeli veljati 1. decembra 2016.

Grega Meden, samostojni upravitelj

Stabilni obeti za železovo rudo

Stimulativni ukrepi kitajske oblasti, namenjeni oživitvi domačega nepremičninskega trga, so imeli poleg seveda pozitivnega vpliva na rast BDP izjemno pozitiven vpliv tudi na gibanje tržne cene železove rude ter posledično na gibanje tržne vrednosti delnic globalnih rudarskih in jeklarskih podjetij. Potem, ko je v začetku leta postalo jasno, da bo Kitajska zaradi zagotavljanja ciljne stopnje rasti, začela stimuliranje nepremičninskega sektorja (prek nižjih obdavčitev in lažjega dostopa do virov financiranja), smo bili priča obratu trenda pri železovi rudi. Cena za dostavo na Kitajskem, se je s 40 dolarjev, kot je bilo za metrično tono železove rude treba odšteti januarja, do konca aprila dvignila na več kot 70 dolarjev za metrično tono. V enakem obdobju smo bili priča še hitrejši rasti rudarskih in jeklarskih podjetij, katerih tržne cene delnic so v tem obdobju pridobile, merjeno v ameriških dolarjih, v povprečju več kot 200 odstotkov vrednosti.

Kljub impresivnemu letošnjemu letu je treba opozoriti, da večina delnic v tem segmentu še vedno ni pokrila izgub na triletni ravni, saj je bil v zadnjih letih ravno sektor materialov najbolj na udaru. Samo lani so delnice v sektorju, ponovno v ameriških dolarjih, v povprečju izgubile več kot 60 odstotkov vrednosti. Glavni razlogi, zaradi katerih so se delnice rudarskih in jeklarskih podjetij znašle lani v nemilosti investitorjev, so z izjemo »umetno« spodbujene rasti kitajskega nepremičninskega trga še vedno na mizi. Globalna gospodarska aktivnost naj bi se v prihodnje nekoliko povečala, vendar smo kljub temu daleč od potencialne rasti.

V zadnjem tednu je za nekaj dodatne evforije poskrbel novo izvoljeni ameriški predsednik Donald Trump, z ambicioznim načrtom investiranja v ameriško infrastrukturo, ki pa, roko na srce, tudi v primeru uresničitve najbolj ambicioznega scenarija ne bo bistveno spremenil ravnotežja na globalnem trgu materialov. Tu ima še vedno v rokah škarje in platno Kitajska, ki s svojimi odločitvami kroji usodo rudarskih in jeklarskih podjetij.

Sašo šmigić, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja analiz

Tektonska sprememba

Kar nekaj politik ima močan vpliv na finančne trge. še najverjetnejša se zdi materialno potencialna odprava Dodd-Frankove zakonodaje, ki podobno kot Basel III v Evropi bankam na smiseln in nesmiseln način omejuje prekomerno sprejemanje tveganj. Tudi za ceno zaviranja gospodarske rasti in inflacije. Vidi se namreč, da živimo v svetu hitrih sprememb. Če je bilo po finančni depresiji potrebnih dobrih 60 let za sprostitev zakonodaje, bo z angažmajem nove ameriške administracije isto uspelo v slabem desetletju. Omenjeno pa je lahko kratkoročno zelo pozitivno za ameriško ekonomijo.

še dodatno pa bo za gospodarstvo spodbuden tudi zagon velikih infrastrukturnih projektov. Obnova cestne, železniške, letališke infrastrukture in mestnih središč ter gradnja mejnih preprek lahko ameriškemu gospodarstvu prinese nekaj »kitajske« gospodarske rasti.

Na drugi strani pa bo imel novi predsednik kar nekaj realnih omejitev. Z aktiviranjem novih spodbud gospodarstva ob praktično polni zaposlenosti in napovedani omejitvi priseljevanja bo to vodilo državo v pregrevanje gospodarstva. še višja zaposlenost pa bo povzročila rast stroškov dela in zniževanje konkurenčnosti države. Zato ne preseneča napovedana protekcionistična ekonomsko-globalna pozicija. Omenjeno pa ima negativen vpliv na globalno dogajanje.

še več, novoizvoljeni predsednik Trump bo za izpeljavo ambicioznega načrta potreboval neskončna finančna sredstva, ki jih bo težko našel v visoko zadolženi državni zakladnici. Kratkoročno bi si sicer lahko pomagal s povečanjem davčne mase, ki bi s pametno obliko davčne politike lahko ameriške korporacije prisilila k repatriaciji dobičkov. A znižanje davkov in povečanje izdatkov se matematično navadno ne izide brez alkimije oziroma sveže natisnjenega denarja.

Na tej osnovi tudi ne preseneča rast tečajev delnic, ki predstavljajo zaščito pred inflacijo, in padec cen obveznic, ki so negativno povezane s prej omenjenim. A trenutno je trg v fazi špekulacije in vere. Pričakovati pa je, da se bo v naslednjih mesecih negotovost nekoliko znižala, evforija pomirila in bo nova ameriška administracija trčila na realna tla. S tem pa tudi finančni trg in pokazal se bo dejanski obraz novega vodje.

Primož Cencelj, CFA, samostojni upravitelj

Mirno do konca 2016

Smo sredi sezone objav rezultatov poslovanja za tretje četrtletje, večja pozornost pa je namenjena predvsem prvim napovedim podjetij za leto 2017. Objave podjetij za tretje četrtletje pozitivno presenečajo. Večina podjetij presega napovedi, predvsem pa je razveseljivo, da organsko rast, čeprav včasih skromno, dosegajo tudi velika mednarodna podjetja iz »starih« panog, kot so živilska ali industrijska podjetja. Največje presenečenje do zdaj so pripravile ameriške finančne institucije, kjer so vse večje banke pokazale rast poslovanja in dobičkonosnosti ter močno kapitalsko bazo. IT-sektor je že po tradiciji močan, čeprav rezultate velikanov, kot sta Apple in Google, še pričakujemo. Edino negativno presenečenje je relativna zadržanost nekaterih podjetij pri napovedih za zadnje četrtletje ter predvsem za leto 2017.

To je povsem skladno z našim pisanjem pred mesecem dni, da je vidljivost zaradi prevelikega števila dogodkov slaba. Centralnim bankam, politikom in geopolitičnim napetostim je uspelo ustvariti gosto megleno zaveso, zaradi katere se podjetja težko odločajo za naložbe, saj ne vedo, v katero smer bo šel razvoj ali pa nove regulatorne zahteve. Najnovejši primer so recimo električni avtomobili oz. avtomobili z motorjem z notranjim zgorevanjem. Bodo v Nemčiji leta 2030 res naprodaj le električni avtomobili ali pa se proizvajalcem kljub vsemu še splača vlagati v izboljšavo bencinskih in dizelskih motorjev? Če bodo le električni avtomobili, kako naj se odzivajo podjetja, ki so vezana na motorje z notranjim zgorevanjem? Kaj bo potem storila nemška država z električnim omrežjem? Sončne celice in vetrne elektrarne so postavili večinoma na severu, na Baltiku, največ energije se porabi na jugu Nemčije. Električnega prenosnega omrežja medtem niso nadgradili. Bodo na jugu Nemčije električne avtomobile polnili z elektriko, proizvedeno iz premoga in plina? To vse so vprašanja, s katerimi se ukvarjajo velika globalna podjetja, pravih odgovorov pa ni. Tudi ameriška volilna kampanja se večinoma vrti okoli nepomembnih škandalov, odgovorov, kako na primer nadgraditi propadajočo infrastrukturo, pa ni.

Zato lahko leta 2017 pričakujemo nadaljevanje povsem nepredvidljivega poslovanja, z rastjo borznih tečajev, ki je hitrejša od rasti dejanskih rezultatov, pa se povečuje tveganje za močnejšega popravka. Pomembni bosta predvsem komunikacija in aktivnost centralnih bank, saj so te s poceni denarjem napihnile trge, zdaj pa bodo ob prvi resnejši omembi krčenja podpore ti baloni začeli puščati. Največji balon je na trgu obveznic, ki še nikoli niso imele tako nizkih donosov. Obveznice sestavljajo največji kos investicijske pogače vlagateljev in že majhen premik na obvezniških trgih lahko premakne delniške trge za 10 ali 20 odstotkov. Zato naj ima vlagatelj pred prerazporejanjem portfelja konec leta v mislih predvsem sestavo, ki da najboljši odgovor na možno korekcijo leta 2017.


Aleš Lokar, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja upravljanja

Lahko pričakujemo spopad za Petrol?

Po neuradnih informacijah je v NLB prispelo veliko ponudb za nakup delniškega svežnja v vrednosti slabih deset milijonov evrov. Poleg domačih finančnih vlagateljev naj bi bilo tudi kar nekaj velikih tujih investicijskih skladov, ki iščejo zanimive naložbe v regiji. Med njimi bi lahko izstopal češki finančni holding J & T, ki je že javno izrazil interes za nakup Petrola. J & T ima tako že skoraj 13 odstotkov vseh delnic Petrola, ki so jih lani kupili na eni od podobnih bančnih dražb. Tako so za SDH oziroma državo že drugi največji lastnik Petrola, v morebitni povezavi s skupino Perspektiva bi z nakupom dodatnih delnic lahko presegli statutarni prag 25 odstotkov lastništva in tako blokirali vse pomembne sklepe družbe.
Kot kaže, se je država oziroma SDH ustrašila prevelikega vpliva zasebnih lastnikov na družbo in tako napovedala konkurenčni boj za nakup po novem vseh 3 odstotkov delnic, ki jih ima v lasti NLB. Te bodo ponudili na novem tenderju, ki naj bi bil novembra. V kolikor bi J & T tudi tokrat oddal najboljšo oziroma cenovno najvišjo ponudbo, bi se lahko vnel boj za prevlado pri upravljanju Petrola, to pa posledično pomeni močno rast cene delnic na borzi.

Čehi so že na prejšnji skupščini zahtevali svojega člana nadzornega sveta, vendar jim država tega ni omogočila. Zadeva pa je tokrat precej drugačna, saj spomladi poteče mandat nadzornega sveta in v tem primeru se za potrditev novih članov potrebuje le navadna večina glasov.

To seveda pomeni, da bi ob morebitnem slabšem obisku skupščine že manjši blok lastnikov lahko temeljito spremenil sestavo nadzornega sveta in s tem upravljanje družbe, ki ima letno prodajo skoraj štiri milijarde evrov.
Če je res, kar trdijo nekateri bolje obveščeni borzni poznavalci, in je češki holding J & T močno povezan z madžarsko naftno družbo MOL, bi to lahko skupaj z dodatnimi nakupi delnic omenjene družbe na borzi vodilo celo v poskus povezovanja ali prevzema Petrola. Zato je bila tudi sprejeta odločitev SDH, da bo poskusil na tenderju kupiti strateško pomembne tri odstotke delnic, saj bi te lahko pomembno nagnile tehtnico na eno ali drugo stran.

Borzniki od Nove Ljubljanske banke tako pričakujemo transparentno izvedbo dražbe, saj mora biti najvišja ponujena cena za omenjene delnice edino merilo za izbiro kupca. To je namreč v interesu vseh državljanov, ki smo z davkoplačevalskim denarjem spet morali reševali propad NLB.

Grega Meden, samostojni upravitelj

Bo Brazilija končno našla pot iz krize?

Brazilija se že od začetka svetovne finančne krize sooča z negativno rastjo BDP in z močnimi inflacijskimi pritiski, ki centralni banki ne omogočajo izvajati ohlapne denarne politike, s katero bi ponovno spodbudili večjo gospodarsko aktivnost v državi. Poleg tega je prejšnja oblast brezbrižno porabljal proračunska sredstva, proračunsko luknjo pa je preprosto krpala z dragimi posojili iz tujine. Odmevni korupcijski škandali in močan padec vrednosti brazilske valute so še dodatno poglobili nezaupanje svetovne javnosti, neposredne tuje investicije v Braziliji pa so postale del daljne preteklosti.

Kot eno izmed glavnih nalog si je nova politična oblast v Braziliji pod vodstvom predsednika Temerja zadala Brazilijo in predvsem njeno prihodnost, prikazati v svetlejši luči in državi, nekoč »velesili v razvoju«, povrniti nekaj izgubljenega ugleda. Zato ne preseneča, da je brazilski zunanji minister Serra izjavo o spremembi brazilske denarne politike dal na 8. konferenci BRICS, na kateri so se sestale delegacije brazilske, ruske, indijske, kitajske in južnoafriške politične elite. Vsem navzočim in svetovni javnosti je tako povedal, da nova vlada počne vse, kar je v njeni moči, in da lahko kmalu pričakujemo izboljšanje gospodarske slike v državi. Da njegove izjave niso iz »trte izvite«, kažejo tudi zadnji podatki o inflaciji, ki kaže znake umirjanja. Septembra je letna inflacija znašala 8,48 odstotka, le mesec prej pa 8,97 odstotka. Večina analitikov ocenjuje, da bo Brazilija po daljšem obdobju že prihodnje leto ponovno dosegla pozitivno rast BDP. Pogled na gibanje indeksa brazilskega delniškega trga kaže, da investitorji že vse leto pričakujejo pozitivni obrat ekonomskega stanja v državi, saj je brazilski delniški trg letos, v evrih zrasel več kot 70 odstotkov.

                                                   Vir: Bloomberg

Sašo šmigić, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja analiz

Valute

Zgoraj omenjeni najhitreje rastoči ekonomiji bosta v naslednjih desetletjih prevzeli globalno gospodarsko pobudo. Za dokaj enakovredno konkuriranje v svetu je bil koncept širjenja EU, prostotrgovinski sporazumi povsem na mestu. Začetek balkanizacije Unije z izstopom Velike Britanije pa dejansko hromi gospodarsko moč regije in ji dolgoročno zmanjšuje pomembnost.

Da se bo pomembnost Evrope začela približevati deležu prebivalstva v svetu, nakazuje že revizija košarice valut Mednarodnega denarnega sklada za posebne pravice črpanja (SDR). V letošnji reviziji konec septembra so prvič v delovanju institucije vključili kitajski Reminbi, in sicer v višini 10,92 odstotka, na račun evra, ki je izgubil dobrih 6,5 odsotne točke in je padel na 30,93 odstotka, ter britanskega funta, ki se je znižal za dobre 3 odstotne točke, na 8,1 odstotka. Preostanek pa sta izgubila japonski jen (dobro odstotno točko) in ameriški dolar (0,2 odstotne točke). Pomembnost omenjenega je predvsem v dejstvu, da številne državne zakladnice omenjene uteži uporabljajo za primerjalni indeks deviznih rezerv.

Na drugi strani pa je v vodilni britanski politični stranki med drugim in petim oktobrom potekal kongres, ki je bil v znamenju nacionalizma, socializma ter protekcionizma. Z zaušnico globalizaciji in hitremu ter trdemu izhodu iz EU je tudi predsednica vlade Mayeva končala sklepni nagovor.
Naslednji dan pa je bil v znamenju največjega tektonskega premika na trgu prosto trgovalnih valut. Vrednost britanskega funta v primerjavi z dolarjem je sicer znotraj nelikvidnega azijskega trga upadla čez dan dobrih 6 odstotkov in kljub intervenciji končala trgovalni dan 1,5 odstotka nižje. Kljub iskanju vzroka za silovit trenutni valutni upad v raznih algoritmih, robotskih trgovanjih ali človeški napaki je jasno, da Velika Britanija v finančni javnosti izgublja svoj preferenčni status.

Omenjena depreciacija bo pomembna tudi za nadaljnje ukrepanje angleške centralne banke (BOE), saj so se inflacijska pričakovanja krepko zvišala. BOE je tako vse bolj v primežu nacionalnega interesa in s tem koncepta neodvisnosti. Neodvisnost pa je mogoče enačiti z zaupanjem in stabilnostjo.
Globalni finančni trg je med seboj izjemno prepleten. Kapital pa v džungli negotovosti vedno prvi najde pot. Zato je smiselno razmisliti o aktivnem upravljanju finančnega premoženja. S tem se je namreč mogoče izogniti marsikateri pasti.

Primož Cencelj, CFA, upravitelj

Internetni sektor še naprej kaže potencial

Lahko rečemo, da omenjeni segment podjetij ostaja zanimiv tudi v bližnji prihodnosti. Rast oglaševanja na spletu je v letošnjem letu pridobila nov zagon, posledično pa se opravi tudi vedno več nakupov prek spleta. Google, Amazon in Facebook so za drugo četrtletje objavili hitrejšo rast. Posledično so se, kljub višjim cenam delnic, znižala tudi njihova vrednotenja. Tako so podjetja najcenejša v zadnjih treh letih, kar je dobra podlaga za prihodnost. Za omenjena podjetja so značilne specifične karakteristike. So povečini nezadolžena, dosegajo visoko rast poslovanja, so med bolj inovativnimi in delujejo v izredno konkurenčnem okolju. Če pogledamo, kako se cene delnic velikih podjetij obnašajo v drugi polovici leta v primerjavi z manjšimi, ugotovimo, da je zaključek leta pripada večjim podjetjem. Seveda je pred nami še oktober, ki je zgodovinsko gledano nadpovprečno volatilen. Od leta 1928 je volatilnost v oktobru kar 25 odstotkov višja kot v preostalih mesecih. Teorij, zakaj je trg toliko bolj živčen prav oktobra, je več. še najbolj verjetno se zdi, da se vsi pripravljajo na zaključek leta, in čas je, da položijo karte na mizo. Negativnih ter tudi pozitivnih objav podjetij je nekoliko več. Pričakovanja vlagateljev se tako uskladijo s pričakovanji podjetij in zadnja dva meseca večjih presenečenj ne gre pričakovat. Predvsem december je tudi na borznih trgih manj volatilen.

Rezultati poslovanja za tretje četrtletje bodo razkrili stanje ameriških podjetij. Večina bo objavljenih do konca meseca. Pričakujemo lahko višjo volatilnost na trgu, zdi pa se, da so določeni segmenti v dobri trenutni kondiciji, katero pa morajo potrditi še rezultati.

David Zorman, upravitelj