Cena surove nafte od poletja strmo pada

Na račun novih alternativnih tehnik, kot so horizontalno vrtanje in hidravlično lomljenje in izboljšave v tehnologiji, ameriška naftna industrija doživlja preporod. Po podatkih EIA (Energy Information Administration) letos povprečna tedenska proizvodnja nafte znaša 8,88 milijonov sodčkov na dan, kar je največja raven proizvodnje po letu 1986. Napovedi za prihodnje leto so bolj optimistične, saj naj bi v ZDA presegli rekordne količine proizvodnje iz 70. let prejšnjega stoletja. Poleg Amerike se zgodovinsko visokim ravnem proizvodnje približuje tudi Rusija. Ruska naftna podjetja so v letošnjem letu v povprečju na dan proizvedla 10,61 milijonov sodčkov, manj kot odstotek pod posovjetskim rekordom. O rasti proizvodnje poročajo tudi države članice naftnega kartela Opec, ki so septembra skupno dnevno proizvedle 30,47 milijona sodčkov nafte. Skupek vsega je globalna »poplava« surove nafte in skoraj »do roba« napolnjena skladišča. Pred desetimi leti bi bila to skoraj idealna situacija, saj je izjemna rast globalne ekonomije dobesedno posrkala vsako kapljico surove nafte, ki je prišla na trg. Čeprav je od nastopa globalne finančne krize preteklo že kar nekaj časa (šest let, če smo natančni), globalni ekonomski stroj še vedno ne deluje z vsemi cilindri, saj nam vsako leto postreže s kakim novim zapletom. Upočasnitev ekonomij v Evropi (nedelujoč finančni sistem, grožnja deflacije) in nekaterih državah razvijajočega se sveta (politično tveganje, inflacija, makroekonomska neravnovesja) je zadnji tovrstni primer. Posledično povpraševanje ne sledi rasti ponudbe, na naftnem trgu pa se je začela »razprodaja« nafte in naftnih derivatov.  Prva je »diskontno prodajo« (nižja prodajna cena od terminskih borznih) začela Savdska Arabija, ki so ji kmalu začele slediti tudi druge večje članice Opeca. Zadnji tovrstni primer je Iran, ki je novembrsko proizvodnjo prodal v Azijo z najvišjim diskontom v zadnjih šestih letih. 


Sašo šmigić, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja analiz

Prihaja zima?

Vzroki za dejansko že sedemletno nazadovanje oziroma v najboljšem primeru anemično rast evropskega gospodarstva so številni. In čeprav se vsako leto pokaže luč na koncu predora, se kasneje izkaže, da je nekdo prižgal svečo, ki jo je upihnil že prvi piš nestabilnosti v svetu. September ni prinesel samo slabših pričakovanja pri evropskih poslovnežih in potrošnikih, ampak na koncu tudi znižanje napovedi rasti BDP za to in prihodnje leto. Leto 2015, ki je bilo še spomladi predstavljeno kot leto evropske renesanse, se sedaj spet kaže kot leto počasne rasti, saj se napovedi vse bolj približujejo 1-odstotni gospodarski rasti, kar povečuje zaostanek Evrope za ZDA in Azijo. Poleg že zlajnane zgodbe o potrebnih strukturnih reformah v Evropi (javni sektor, zdravstvo, pokojninska zakonodaja, zmanjšanje birokracije – vsa podobnost s Slovenijo ni zgolj naključna), vse bolj kaže, da parcialno krpanje težav posameznih držav ni prineslo odrešitve. V ospredje zopet stopata Francija in Italija, dve izmed štirih največjih evropskih gospodarstev s svojimi notranjepolitičnimi težavami, ki blokirajo vsakršne spremembe, posledično pa obe gospodarstvi spet drsita v recesijo. Levičarski del politične srenje razlaga, da varčevanje ni rešitev, a kot kaže, tudi nadaljnje neomejeno trošenje ne prinaša gospodarske rasti, saj breme odplačevanja dolga vse bolj pritiska na javne finance.

Če v zgodbo dodamo še gospodarske sankcije proti Rusiji, nestabilnost na Bližnjem vzhodu in upočasnjevanje kitajske rasti, postaja očitno, da je bila predpostavka, da bodo tuji trgi Evropo potegnili iz težav, napačna. Tudi Nemčija, ki je svojo domačo nalogo naredila že pred 10 leti in več, ne zmore potegniti evropskega voza iz blata, saj se je na njemu enostavno nabralo preveč balasta. Zato morajo evropski politiki nazaj za risalno mizo in znova narisati prihodnjo podobo Evrope, manj razkošno in bolj podjetniško naravnano. Do takrat pa bodo evropski kapitalski trgi po rasti zaostajali za velikim ameriškim bratom, evro pa bo izgubljal proti ameriškemu dolarju.

Aleš Lokar, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja upravljanja

Obeti za zdravstvo ostajajo optimistični

Različne študije in trenutni trendi nakazujejo ravno nasprotno. Manjša upočasnitev, ki smo je bili deležni v zadnjih letih, se z letošnjim letom namreč končuje. Že nekaj let je ena glavnih tem v ameriški ekonomiji upokojevanje generacije baby booma, ki seveda povečuje stroške njihovega zdravstvenega sistema in s tem tudi prihodnje obveznosti države. V zadnjih letih je bila poraba za zdravstvo nižja predvsem zaradi reforme zdravstvenega sistema in nekoliko bolj krhke ekonomije. Časi pred nami pa so ponovno nekoliko bolj optimistični. Delež, ki ga bo imelo zdravstvo v ekonomiji leta 2023, bo skoraj 20-odstoten. Prav tako napovedi kažejo, da se bodo izdatki za zdravstvo povečevali za približno šest odstotkov na letni ravni vse do leta 2023. To je dve odstotni točki več, kolikor so se izdatki povečevali v zadnjih štirih letih. Vseeno bo rast nekoliko nižja, kot je bila v zadnjih dvajsetih letih, ko je ta znašala kar sedem odstotkov na letni ravni. Prav tako bo rast v zdravstvu višja kot bo rast ameriškega BDP. Glavni razlog za pospešitev rasti je vedno večji delež prebivalstva, ki ga vključujejo v nov zdravstveni sistem, tako imenovani zakon, ki dela zdravstvo dostopno vsem (Affordable Care Act). Poleg tega bo zdravstvene izdatke še naprej povečevalo staranje prebivalstva in tudi bolj močna ekonomija. Če pogledamo še absolutne številke: celotni izdatki za zdravstvo bodo v letu 2023 znašali kar 5,2 bilijona ameriških dolarjev, kar je skoraj še enkrat toliko, kot znašajo danes.

Vidimo, da ima ameriško zdravstvo lepo prihodnost tudi v prihodnjem desetletju. Vseeno pa se je treba zavedati, da so nekatera podjetja že vrednotena zelo optimistično in da bi kakšna korekcija lahko naredila stvari ponovno malo bolj zanimive. Če k ameriškemu optimizmu prištejemo še svetovne trende, ki nakazujejo na eni strani na staranje prebivalstva, na drugi pa vedno več izdatkov za zdravstvo v državah, kjer BDP strmo raste, bo panoga izredno zanimiva tudi v prihodnjih letih. Vseeno pa bodo treba biti bolj izbirčen, saj so pretekli donosi zelo visoki, pri nekaterih podjetjih pa lahko rečemo, da že kar previsoki.

David Zorman, KD Skladi

Prevzemi, prevzemi, prevzemi

Konsolidacija v ekonomijah je v polnem teku, saj vlagatelji zahtevajo rast, podjetja pa ugotavljajo, da ob relativno medli gospodarski rasti v večjem delu sveta in šibki rasti povpraševanja to najlažje dosežejo s konsolidacijo ter prihranki, ki jih pri tem dosegajo. Dodatno stimulacijo nudi poceni denar, saj je ta praktično zastonj in s tem omogoča prevzemnikom plačevanje visokih, včasih na pogled celo neracionalnih premij. Tako je bil v petek napovedan prevzem ameriškega proizvajalca opreme za črpanje nafte in plina Dresser-Rand, ki ga za šest milijard evrov kupuje Siemens. Skrb pa povzroča predvsem visoko vrednotenje, ki je še enkrat višje kot trenutno Siemensovo na borzah, pa tudi Siemensovi neuspešni prevzemi v preteklosti, ko so na vrhu evforije že večkrat močno preplačali prevzeta podjetja.

V podobno kategorijo lahko uvrstimo tudi najavljen prevzem ameriškega podjetja s programsko opremo Concur, ki ga prav tako za šest milijard evrov prevzema SAP, nemški tehnološki gigant, ki je tudi že spoznal, da prevzemi niso vedno pot v izobilje. Ta teden je nemški farmacevt Merck KGaA napovedal prevzem ameriškega podjetja Sigma-Aldrich za več kot 13 milijard evrov, po vrednotenjih, ki so rekordna in skoraj še enkrat višja, kot jih Merck trenutno dosega na borzah. Tudi pri tem prevzemu Merck rešuje svoj relativno neuspešen prodor v biotehnologijo z diverzifikacijo v kemijo. Pri vseh teh prevzemih veliko služijo svetovalci, direktorji radi delajo velike posle, saj so na naslovnicah medijev. Se pa potem dostikrat izkaže, da vlagatelji od vsega tega niso imeli nič, saj so prevzemi redkokdaj zdravilo za težave v osnovnem poslu. še posebej, če so ti prevzemi narejeni na vrhuncu prevzemne evforije in temeljijo predvsem na poceni denarju, ki kroži v globalnem finančnem sistemu.

Da pa ne bomo končali negativno, ima zgodba tudi svetlo točko: slovenska privatizacija. Poteka v idealnem trenutku, ko so vrednotenja visoka. Aerodroma Ljubljana ne bi mogli nikoli prodati tako visoko, če ne bi bila vrednotenja v svetu visoka in denar ECB tako poceni. Zato velja to izkoristiti tudi pri drugih prodajnih procesih. 

Aleš Lokar, pomočnik direktorja naložbenega sektorja – vodja upravljanja

Telekom je novo vlado pozdravil z 12-odstotnim poskokom

Slovenija je minuli teden dobila novo vlado. Kljub mnogim pomislekom in veliko skrbem, ki jih je koalicija minuli mesec povzročila borznim vlagateljem, so zaslišanja bodočih ministrov za finance in gospodarstvo pred pristojnimi parlamentarnimi odbori prinesla vsaj začasno nekaj olajšanja.

Predvsem izbor Dušana Mramorja za novega finančnega ministra borznikom vliva kar nekaj upanja po nadaljevanju začetih poti prejšnje vlade – vsaj na področjih obljubljene restriktivne monetarne politike in seveda privatizacije.

Izjavo obeh pristojnih ministrov o nadaljevanju privatizacije družb s seznama 16 podjetij, predvsem pa Telekoma, je borza pozdravila z navdušenjem in delnica Telekoma se je tako v slabem tednu dni podražila za skoraj 12 odstotkov. Klub temu je treba na tem mestu opozoriti vlagatelje pred pretirano nakupovalno mrzlico, saj besede posameznih ministrov lahko postanejo »meso« šele s sklepom vlade kot celote.

Vsekakor naj bi po besedah predstavnikov Slovenskega državnega holdinga (SDH), ki prodajo Telekoma operativno vodi, vlada svoje uradno stališče predstavila do konca septembra. Vsaka drugačna odločitev kot nadaljevanje postopka prodaje, seveda brez sporne (nemogoče) izločitve infrastrukture iz podjetja, bi predstavljala za Slovenijo veliko sramoto.

Medtem pa so upravljalci državnega premoženja dosegli velik uspeh pri prodaji Aerodroma Ljubljana, saj je cena, ki jo bo plačal nemški Fraport, naravnost vrtoglava. Po vseh relativnih kazalnikih vrednotenja podjetij dosežena kupnina namreč daleč presega vsa pričakovanja analitikov. Da so Nemci plačali tako visoko ceno, daje slutiti, da imajo z našim letališčem velike načrte pri razvoju tako potniškega kot tovornega prometa. Kupnino za podjetje bodo prodajalci večinskega deleža na svoje račune dobili po prejeti odločbi Agencije za varstvo konkurence. To naj bi se zgodilo že v naslednjih tednih, nato pa bo sledila obvezna ponudba za prevzem preostalih delnic.

Grega Meden, samostojni upravitelj
 

Kitajska na pragu novega vala državnih spodbud

Govorice, da naj bi kitajska centralna oblast stimulirala domačo ekonomijo, se v rednih intervalih ponavljajo vse od leta 2011, ko so pozitivni vplivi prvega vala (zgodovinsko velikih) državnih spodbud začeli popuščati in so se začeli kazati prvi negativni stranski učinki »poplave denarja«. Negativne posledice izjemno ohlapne denarne politike so se pričele kazati v obliki napihovanja nepremičninskega balona, kopičenja dolgov na nivoju celotne države in predvsem na nivoju lokalnih oblasti, ki so s temi sredstvi financirali domala vse projekte, ki so jih imeli na mizah in še kakega več. Kreditna ekspanzija se je kmalu pričela poznati na bilancah domačih bank, kot tudi v vedno večji zadolženosti države same. Delež dolga v BDP je v tem obdobju presegel mejo 200 odstotkov. V strahu pred pokom nepremičninskega balona in večje krize v bančnem sistemu (ki je financiral veliko večino investicij) so na Kitajskem uvedli restriktivno denarno politiko (dvig obrestnih mer), s katero so poskušali zajeziti kreditno ekspanzijo. Negativna posledica tovrstnega ukrepa je upočasnitev gospodarske rasti, ki pa se, kot vse kaže, na Kitajskem upočasnjuje hitreje kot so njeni voditelji predvideli. Posledice zategovalne monetarne politike so se pokazale tudi v avgustu, saj je obseg novih posojil v ekonomiji padel za 40 odstotkov. Učinki sprememb v monetarni politiki so zelo težko v celoti predvidljivi, še posebej pa to velja (kljub centralnoplanski ureditvi) za tako veliko državo, kot je Kitajska. Kot kaže, so šli na Kitajskem nekoliko predaleč, saj je sedaj ogrožena 7,5-odstotna ciljna stopnja gospodarske rasti. V primeru, da naj bi bili podobno šibki še septembrski podatki, nekateri analitiki že napovedujejo, da naj bi kitajska gospodarska rast že v letošnjem letu padla na 6,5 do 7 odstotkov. Glede na to, da je do sedaj Kitajska politična elita kot glavno prioriteto postavljala doseganje ciljne stopnje rasti, ne vidim nobenega razloga, da bi bilo sedaj drugače, kar pa ne bo mogoče brez novega vala državnih spodbud, kar je bilo vedno pozitivno tudi za delniški trg.

Sašo šmigić, KD Skladi

Na pomoč!

Podobno prispodobo si je omislil tudi guverner Evropske centralne banke (ECB) Mario Draghi na zadnji novinarski konferenci, kjer je sedaj zares zadnje znižanje obrestnih mer opisal kot tehnični popravek. Ključna obrestna mera je po novem 0,05 odstotka. Za 10 bazičnih točk je podražil tudi parkiranje depozitov pri centralni banki na donos -0,2 odstotka na leto. Tako je poslal bankam jasno sporočilo, da naj si sposodijo čim več denarja na razpisu poceni štiriletnih posojil za majhna in srednja podjetja (TLTRO) sredi meseca septembra.

Da pa bi ECB v določeni meri razbremenil kreditne odbore bank, pa bodo poslovne banke že sredi meseca dobile prvo povratno informacijo o njihovi uspešnosti na obremenitvenem testu in analizi kvalitete bilance. Končni rezultati bodo objavljeni sredi oktobra, kar bo omogočilo še malo poliranja rezultatov med bankami in centralno banko. Bodo pa po vsej verjetnosti v večini dobile banke zeleno luč in navodilo, da bo treba ponovno začeti kreditirati.
Negotova geopolitična situacija po svetu ima vpliv na evropsko gospodarstvo. Kaže se namreč v krhanju šibke gospodarske aktivnosti. Omenjeno pa povečuje možnost deflacije v Evropi. Tako ECB ni preostalo nič drugega, kot da že na septembrskem sestanku naznani kvantitativno popuščanje za kupovanje privatnih obveznic. Kupovali bodo lahko na primarnem in sekundarnem trgu od vseh tržnih udeležencev bančne obveznice z jamstvom ter nekompleksne listinske (ABS) obveznice.

Ocenjeni ukrepi denarne stimulacije evropske ekonomije naj bi bili v višini enega trilijona evrov, kar bi v naslednjih letih vrnilo inflacijo bliže cilju 2 odstotkov. Je pa Draghi usmeril izrazito »strupene« puščice proti državam, ki še niso izpeljale strukturnih reform. Povedal, je da brez izboljšanja gospodarskih temeljev v prihodnosti tudi sam ne bo mogel dosti pomagati.

Če si je splošna finančna javnost omenjeno razlagala predvsem, da so bile puščice usmerjene predvsem Franciji in Italiji, bi lahko tudi naša prihodnja vlada vzela mnenje zelo resno ter izpeljala zaveze iz preteklosti in jih še dodatno oplemenitila. S tem bi omogočila tudi zniževanje davčnih pritiskov in izboljšala gospodarsko dinamiko. Tako bi povprečno gospodinjstvo v prihodnosti lahko začelo bistveno bolj pogosto uporabljati besede, kot so zaslužek, dohodek, prihodek, prejemek, dobiček in podobno.

Primož Cencelj, CFA

Rekordni rezultati

Tokrat si bomo pogledali, kakšni so razlogi, da ameriške borze beležijo najvišje nivoje v svoji zgodovini. V prvi vrsti so zato seveda zaslužna podjetja, ki borzne indekse sestavljajo. Ta pa morajo za rast svojih delnic postreči z vedno boljšimi rezultati in pričakovanji za prihodnje obdobje. Če je bila večina kazalnikov še pred leti zelo negativno naravnanih, pa se razmere hitro spreminjajo. Tokrat kažejo na optimistično sliko tudi v prihodnjem obdobju. Ameriška podjetja je tako kriza samo še bolj prisilila v učinkovitost, globalno naravnanost, večjo skrb za potrošnika in vedno hitrejše prilagajanje novim trendom in potrebam. Posledično se to vidi v profitni marži, ki trenutno za S&P 500 znaša 10 % in je na rekordni vrednosti. Seveda to prinese rekordne dobičke. Dobički se nato preko dividend ter tudi nakupov lastnih delnih prenesejo v žepe delničarjev. Dividendna donosnost ameriškega borznega indeksa trenutno znaša okoli 2 odstotka. Če pa prištejemo še nakupe lastnih delnic, ki so v zadnjem času, predvsem zaradi nizke obrestne mere in presežnih likvidnih sredstev podjetij izredno popularne, pa se donos več kot podvoji. Pogledati moramo samo še rast dobičkov ameriških podjetij, ki za zadnje štiri kvartale znaša skoraj 13 odstotkov, za letošnje leto pa je planirana nekaj več kot 11 odstotkov. Hitro lahko ugotovimo, zakaj so ameriške borze v letošnjem letu zabeležile več kot 12-odstotni donos, merjen v evrih.

Ključna pri investiranju je seveda prihodnost. Definitivno lahko zaključimo, da je bil ogromen del donosa na ameriških borzah v zadnjih letih že narejen in je, če nismo investirali, zamujen. Vseeno se zdi, da so časi pred nami bolj mirni ter da je treba pogledati po bolj »obrobnih« borzah, kjer sta strah in negativno razpoloženje še vedno prisotna, vrednotenja pa relativno nizka.

David Zorman

Denar bo še naprej poceni

Gospodarstva razvitih držav sicer so v različnem položaju. ZDA gre zelo dobro, podobno dobro gre tudi Veliki Britaniji, medtem ko se Evropa komaj premika in Japonska nikakor ne more zagnati svojega 20 let na mestu stopicajočega gospodarstva. Imajo pa gospodarstva razvitih držav eno skupno točko, to so težave na trgu dela. Tudi v ZDA, kjer je okrevanje skoraj vzorno, najpočasneje in najšibkeje okreva trg dela. Zato so se kljub pričakovanjem tudi ZDA odločile, da bodo nadaljevale politiko poceni denarja, saj želijo, da je okrevanje zaposlenosti močnejše. Podobno razmišlja tudi Velika Britanija, s čimer so razočarali špekulante, ki so napovedovali dvig obrestnih mer že konec leta. Medtem pa evropska in japonska centralna banka razmišljata o dodatnih stimulativnih ukrepih. ECB predvsem v smeri nakupov obveznic, s čimer želi napasti dvoglavega zmaja v obliki strahu pred evropsko deflacijo in anemičnega stanja na trgu dela. Ali bo recept cenitve denarja deloval na evropska podjetja pozitivno, je velika neznanka, se je pa napoved teh ukrepov nemudoma poznala na svetovnih borzah. Tečaj evra proti dolarju nezadržno drsi proti razmerju 1,30, kar je pozitiven znak za vse evropske izvoznike, obrestne mere na državnih obveznicah evropskih držav pa so se dodatno znižale. Tako je 10-letna nemška obveznica z donosnostjo 0,9 odstotka rekordno nizko. Padle pa so tudi zahtevane donosnosti na obveznice perifernih evropskih držav, med njimi tudi Slovenije, ki je z 2,75-odstotno donosnostjo za 10-letno obveznico dosegla nov rekord.

Centralni bankirji zaenkrat uspešno napihujejo finančni balon še naprej. Vlagatelji se veselimo višjih tečajev na borzah, po drugi strani pa je treba vedno več energije vložiti v razmišljanje »kaj potem«, ko bo konec obdobja poceni denarja. Slovenska država lahko to obdobje izkoristi za ureditev javnih financ in refinanciranje. Pomemben signal pa je tudi za slovensko privatizacijo, saj nizke obrestne mere pomenijo višje prodajne cene, včasih tudi bistveno višje prodajne cene, kar lahko blagodejno vpliva na celo vrsto »lukenj« v naših javnih in zasebnih financah.

Aleš Lokar, KD Skladi

Se bo denar od prodaj vrnil na borzo?

Avgust  na Ljubljanski borzi tradicionalno postreže z objavo polletnih rezultatov kotirajočih družb. Minuli teden so jih tako objavili Gorenje, Telekom,  Zavarovalnica Triglav in Luka Koper, ta teden pa jih bosta objavila še Petrol in Mercator.  Doslej objavljene bilance  borznih podjetij  so razmeroma dobre in dodatno krepijo optimizem borznih vlagateljev, ki ga sicer ženejo predvsem privatizacijski procesi in že končane prevzemne  zgodbe.

 

Ta teden se bo končala najdaljša privatizacijska saga v zgodovini domače borze. Prevzemna ponudba Agrokorja za delnice Mercatorja se izteče konec tedna in tako bo naš največji trgovec po maratonskem prodajnem procesu končno le dobil strateškega partnerja, mali delničarji pa kupnino, ki bi pred leti lahko bila mnogo višja.  

 

Po nekaterih ocenah bi se tako lahko septembra nazaj na Ljubljansko borzo v druge naložbe vrnilo nekaj deset milijonov evrov svežega kapitala, še več pa iz prihajajočih prevzemnih ponudb Letrike in Aerodroma Ljubljana, ki jih pričakujemo bolj pozno jeseni. Zato imajo optimizem vlagateljev in posledično rastoči tečaji delnic na Ljubljanski borzi trdno podlago, ki je pričakovani zapleti s prodajo  Telekoma Slovenije niso omajali.

 

Predvsem tudi zato, ker so ideje politikov o izločitvi infrastrukture iz Telekoma težko uresničljive, saj ta ne bi pokopala samo prodaje podjetja, temveč  morda tudi podjetje samo. Če bi se to res zgodilo, bi namreč Telekom moral nemudoma odplačati 300 milijonov evrov vredne obveznice, ki so bile na mednarodnih finančnih  trgih izdane leta 2009. Izločitev infrastrukture in močno poslabšana finančna slika podjetja bi prodajo Telekoma ustavili za nekaj let, in kaj lahko bi se zgodilo, da bi se ponovila saga, ki jo omenjam na začetku članka. Da prodaja Telekoma postane podobna prodaji Mercatorja, si Slovenija ne more privoščiti.  

 

Grega Meden, samostojni upravitelj, KD Skladi